38%“超级回撤”后 “锂王”天齐锂业何去何从

21世纪本钱研究院研究员董鹏

8月底，天齐锂业最高股价达143.17元，而11月1日最低跌至88.95元，区间最大回撤起伏接近38%。

直至11月初，美股同行雅保、SQM刷新历史新高的布景下，包含天齐锂业在内的A股锂矿股价仍未有所表现。至11月4日收盘，公司股价持续在90元上下徜徉。

上述布景下，出资者迫切需求知道的问题是，这家已完结资源布局、具有全球最优质锂矿资源的公司，运营层面是否发生了改变？公司还有无出资时机？

股价，是对职业景气度、企业盈余趋势，以及二级商场预期、出资偏好等多方面要素的归纳表现。短期动摇无序又随机，即使是买方组织亦不具备“天主视角”，所能做的，无非是尽量削减变量。秉承上述逻辑，行研能够处理来自基本面的大部分变量，比方用来判别天齐锂业未来一段时刻的盈余趋势。

职业层面无需多言，趋势现已形成，锂资源正晋级为战略性资源。这从宁德年代“截和”赣锋锂业后，赣锋的战友美洲锂业再次参加千禧锂业收买“混战”的事例，便可看出。

而就盈余趋势来看，虽然天齐锂业本年三季度单季赢利达4.44亿元，可是21世纪本钱研究院归纳锂盐产品价格、调价周期和产能开释等要素后判别，2021年仅仅公司消化过往债款的过渡期，远未到公司大规划开释赢利阶段。

正如本报《硬核投研》论述的一般，“我们正站在动力变革的前夜，关于相关工业的调查需求坚持长期视角。”

行研如此，出资亦应如此。

主营事务逐季度提高，三季度进行大额费用摊销

商场心情、资金会影响股价短期走势，可是放到中长期来看，股价与上市公司盈余趋势高度相关。

原因是，跟着企业赢利、每股收益的扩展，其估值水平会相应下降，而在估值修复的过程中，股价跟随上涨。

而就天齐锂业的运营状况来看，2021年仅仅进入盈余的修复阶段。公司于本年二季度扭亏，结束了此前连续7个季度的亏本。

内部、外部要素皆有，内部要素为完结IGO融资后，公司负债率下降、利息费用同比削减，外部则获益于锂盐价格2020年下半年见底后的反弹。

而与锂盐价格改变趋势保持一致，天齐锂业本年三季度中心运营指标，较二季度持续保持环比增加。

其间，三季度营收环比增加约5.2%。公司接受组织调研时给出的更具体数据为，其间锂矿环比增加约8%，锂盐产品环比增加约4%。

而包含碳酸锂、氢氧化锂在内的“锂化合物及衍生品”，销量与上一季度基本持平，增加首要表现在出售均价上。

另据21世纪本钱研究院核算，本年一至三季度，国内碳酸锂商场均价分别为7.48万元/吨、8.89万元/吨和11.01万元/吨。

能够看出，三季度锂盐均价有所提高，可是环比增幅显着小于二季度，这也能够解释为何公司三季度营收环比增速不高。

产品销量改变有限，出售均价上调，天齐锂业“单位赢利”产出随之提高。

虽然三季报中未发表具体毛利率改变，可是反映到赢利端，当季公司4.44亿元的归母净赢利较二季度进一步提高。

综上，收入、赢利两头，该公司本年前三季度均呈现环比提高的趋势。

仅仅有一个问题，本轮锂盐价格见底始于2020年四季度初，本年前7个月尚处于职业盈余修复阶段。

而2021年财政年度时刻现已过半，这本身不利于公司大规划开释赢利。从三季报来看，当期天齐锂业似乎也不愿本年成绩快速开释，并将能够在此后进行的摊销费用，在三季度会集计入。

依照公司说法，“本期（三季度）与银团并购借款展期相关的债款重组收益为6.73亿元。债款重组承认后，并购借款以摊余本钱进行后续计量。其重组后的账面价值与还款金额的差额，在重组债款的剩下期限内进行摊销，计入财政费用（经常性损益），然后削减公司当期净赢利5.28亿元。”

所以，在参加5.28亿元摊销费用后，公司三季度扣非后赢利为亏本1.41亿元，前三季度合计亏本1.22亿元。

如此操作的优点有两点。首要，本年既然并非成绩开释期，长期费用会集摊销后，本年赢利基数不会过高。其次，完结5.28亿元摊销后，剩下部分仅缺乏1.5亿元，接下来不会对四季度、明年报表赢利开释产生拖累效果。

锂盐、锂精矿调价滞后，赢利四季度开端缓慢开释

回溯天齐锂业运营数据能够看出，锂盐价格于2020年四季度见底反弹，可是公司单季扭亏却拖延到了2021年二季度。

其间，除了上半年IGO融资未到位，财政费用依然高企的要素外，其产品调价周期的“滞后性”也是首要原因之一。

对此天齐锂业亦指出，“公司碳酸锂产品的价格随行就市，每个月定一次价，表现在财政报表上有必定的滞后性。”

即，公司三季报实际上对应的是6月至8月的出售周期，四季度对应的则是9月到11月，比及本年11月结束，公司全年运营状况已大致能够确定。

需求指出的是，碳酸锂是天齐锂业目前锂盐产品的首要收入来历，对应的3.45万吨产能远高于0.5万吨的氢氧化锂产能。

反观碳酸锂价格，本年8月开端加快上涨，从8.9万元/吨上涨至最新的19.4万元/吨。

并参照上述滞后一个月的调价周期来看，本年6月至8月国内碳酸锂均价为9.18万元/吨，而9月初至今均价已大幅升至16.77万元/吨。

“随行就市”之下，能够确定本年四季度天齐锂业碳酸锂产品毛利率，及公司当季净赢利将较三季度大幅提高。

其他合计0.95万吨的氢氧化锂、氯化锂产能，因价格趋势与碳酸锂保持一致，相同也契合上述改变趋势。

除此以外，天齐锂业还有一部分重要的并表收入，即来自控股子公司文菲尔德的泰利森锂精矿收入，可是出售对象只有天齐锂业、雅保两家股东。

而比较于碳酸锂滞后于商场价一个月，公司锂精矿的调价周期长达半年。

天齐锂业在回复深交所问询函时曾给出具体阐明，文菲尔德出售化学级锂精矿的定价采用可比非受控价格法，半年定一次价格（一般在每年的1月、7月确定下一个半年的价格）。具体定价采用最近一个季度的外部组织揭露报价为基础，一起考虑大宗采购扣头。

正因于此，2020年锂盐价格见底后，2021年上半年公司锂精矿出售收入还呈现必定起伏的同比下滑。

而结合本年锂精矿价格来看，上涨亦首要会集于2021年下半年，其间最为典型的莫过于同为澳洲矿商Pilbara的三次拍卖。

本年7月、9月和10月底，Pilbara锂精矿拍卖价格分别为1250美元/吨、2240美元/吨和2350美元/吨。

尤其是四季度，澳洲干流矿山多作出了大幅调涨。

据华西证券环保公用晏溶团队核算，Pilbara四季度锂精矿承购价约1650美元至1800美元/吨，与澳洲卡特林矿山一样完成了环比翻倍增加，后者三、四季度价格分别为779美元/吨和1650美元/吨。

依照文菲尔德的锂精矿调价周期，在2022年1月的价格调整中，估计对天齐锂业、雅保两位股东的出售价格也将随之上调。

到时，价格上调起伏大，天齐锂业的锂盐产品赢利向锂精矿转移；上调起伏小，大都赢利将持续维持在锂盐端。

换言之，无论锂盐本钱端如何动摇，赢利都会留在天齐锂业及其子公司文菲尔德手里，公司所要考虑的无非是平衡赢利分配的问题。

这是国内其他锂盐企业所无法比拟的优势，只需自有矿自给率达不到100%，就必然会受到下半年锂精矿上涨带来的本钱冲击，然后腐蚀其赢利空间。

这也意味着，2022年原料自给率越高的锂盐企业，其盈余弹性将明显高于同业。

奎纳纳产能行将开释，一致性盈余猜测或存预期差

前几年锂价低迷期间，赣锋锂业等公司完结了产能扩建，而天齐锂业因收买全球盐湖提锂龙头SQM股权，本身流动性呈现危险，产能增加脚步明显落后。

可是跟着本年IGO公司百亿融资的到位，天齐锂业债款得以大幅缓解，也就有了更多精力来提高本身锂盐产能。

“接下来我们的工作重点是在持续下降资产负债率、保证财政安全的前提下，经过充沛证明后有序推进此前现已揭露的产能扩张项目，逐渐完成中期11万吨/年锂盐产能的规划。”天齐锂业上周五接受组织调研时指出。

上述11万吨的产能规划，包含了现有的3.45万吨/年碳酸锂产能、0.5万吨/年氢氧化锂产能、0.45万吨/年氯化锂产能和0.08万吨/年金属锂产能，以及在建或拟建的4.8万吨/年氢氧化锂、2万吨/年电池级碳酸锂产能。

其间，4.8万吨/年氢氧化锂产能，即澳洲奎纳纳一期、二期项目，各自规划产能分布为2.4万吨。

而据公司最新回复来看，奎纳纳一期项目估计在本年末前“到达可出售产品状况、工厂正式运营试出产”。

换言之，2022年开端，一期2.4万吨氢氧化锂项目将进入产能爬坡阶段，到时会有部分产品出来。

虽然全部达产可能要比及2022年末，但这意味着公司获益于锂盐价格提高的一起，销量层面也将被带动。

一些合理的潜在可能，也不容忽视。

泰利森的锂精矿产能为134万吨，远高于排名第二的马里昂山。本年6月，文菲尔德董事会也已决定，将泰利森第三期60万吨扩产计划的试运行时刻提前至2024年年末，到时其化学级锂精矿产能将达180万吨，技能级锂精矿持续维持在14万吨。

若依照每吨碳酸锂耗费8至9吨锂精矿的份额核算，泰利森能够满足20万吨至22.5万吨锂盐产品的出产所需。

能够说，天齐锂业是现在和未来几年，国内以锂辉石为原料供给最为充足、本钱最低的锂盐企业，没有之一。

反观其所有方，雅保近期现已宣布了大规划的锂盐产能扩张计划，天齐锂业的产能大规划开释需求比及2023年。

即使泰利森不像Pilbara一般将锂精矿对外出售，是否也能够参考雅保经过“代工”形式，以填补本身产能阶段性缺乏的空白？

掌握上述信息，虽然无法对公司未来成绩作出准确预判，可是大致趋势是能够确定的。

21世纪本钱研究院以为，本年四季度获益于碳酸锂均价大幅提高，公司主营事务盈余将大概率较三季度环比增加。

2022年上半年，泰利森锂精矿价格上调，天齐锂业该项事务毛利率相应上升，锂盐产品赢利率可能会受影响，可是整体赢利总量增加，一起还会受到必定奎纳纳氢氧化锂产能开释的销量带动。

即，最快要到本年四季度，天齐锂业才开端逐渐进入报表赢利的开释期，2022年赢利规划会远高于本年，甚至会超出部分卖方组织预期值。

Wind卖方组织一致性盈余猜测结果显示，天齐锂业2021年至2023年归母赢利分布为7.82亿元、21.7亿元和29.09亿元。

而在前三季度公司已完成5.3亿元赢利，考虑到四季度碳酸锂均价上调要素，四季度赢利将高于三季度的4.44亿元，全年赢利规划或不止卖方预期的7.82亿元。

而比及年报发表四季度赢利明确后，亦可在其基础上进一步小幅上调以预判2022年赢利。

于二级商场而言，若公司盈余才能加快兑现，如2023年的赢利预期在明年达成，出资者无疑喜闻乐见。